워싱턴에서는 토큰화된 주식이 실제로 무엇을 의미하는지 정의할 권한을 둘러싸고 조용하지만 중대한 로비 전쟁이 벌어지고 있으며, 그 결과는 앞으로 수년간 수백만 명의 투자자들이 블록체인 기반 주식에 접근하는 방식에 영향을 미칠 수 있다. 월가의 주요 명의개서대리인을 대표하는 업계 단체인 Securities Transfer Association(STA)는 증권거래위원회(SEC)에 공식 서한을 보내, 현재 초기 시장을 지배하고 있는 제3자 토큰 모델과 발행인(issuer)이 후원하는 토큰화 증권 사이에 명확한 경계를 그어 달라고 촉구했다.
Summary
핵심 요약
- STA는 SEC에 발행인 후원 토큰화 증권에 대해 제3자 또는 합성 토큰 모델보다 우대 규제 대우를 부여해 달라고 로비하고 있다.
- 발행인 후원 토큰은 공식 주주 명부에 기록된 실제 회사 주식인 반면, 제3자 토큰은 단지 경제적 익스포저만 제공하며 추가적인 수탁 및 신용 리스크를 수반할 수 있다.
- 약 20억 달러 규모의 토큰화 주식 시장은 현재 제3자 합성 모델이 지배하고 있으며, 미국 개인 투자자들은 대부분 접근할 수 없다.
- 직접등록시스템(DRS, Direct Registration System)은 현대화가 필요하며, 현재 속도로는 블록체인 기반 증권 이전과 호환되지 않는다.
- SEC는 아직 토큰화 증권에 대한 공식 규정을 내놓지 않았지만, 혁신 면제(innovation exemption)를 도입할 것으로 예상된다.
Securities Transfer Association, 발행인 후원 토큰을 옹호
핵심 논지는 단순하지만 법적으로는 중요하다. 기초 회사가 승인하고 공식 주주 명부에 기록된 토큰만이 진정한 토큰화 주식으로 취급되어야 한다는 것이다. STA는 그 외의 모든 것은 다른 무엇인가이며, 투자자에게 잠재적으로 위험할 수 있다고 주장한다.
“이 구분은 근본적입니다.”라고 STA는 썼다. “발행인 후원 토큰(Issuer-Sponsored Token)은 회사(Corporation)의 실제 주식 또는 기타 증권입니다.” 서한은 더 나아가, SEC가 도입할 수 있는 모든 혁신 면제, 시범 프로그램, 불집행 의견(no-action position) 또는 토큰화 증권에 대한 영구적 규제 체계는 발행인 후원 모델에만 적용되어야 한다고 주장한다.
이 단체는 또한 SEC에, 플랫폼이 상장회사의 토큰화 주식 상품을 마케팅하기 전에 발행인의 명시적 동의를 요구해 달라고 요청했다. 이는 로빈후드가 자사 주식에 연동된 토큰화 상품을 내놓았을 때, 오픈AI가 해당 상품을 승인한 적도 없고 토큰이 실제 지분을 대표하지도 않는다고 공개적으로 선을 그은 사례에 대한 직접적인 대응이다.
업계 리더들, 발행인 우선 입장에 힘 실어
S&P 500 지수 편입 기업의 절반 이상에 대해 명의개서대리인 역할을 하는 컴퓨터셰어(Computershare)는 이 입장을 적극 지지했다. 컴퓨터셰어 북미 지역 발행인 서비스 CEO인 앤 바워링(Ann Bowering)은 상장사 고객들이 “발행인의 자체 기록, 지배구조, 커뮤니케이션 채널 밖에 있으면서도 회사 주식 보유처럼 보일 수 있는 래퍼(wrapper) 스타일 상품”에 대해 구체적인 우려를 제기해 왔다고 말했다.
컴퓨터셰어 글로벌 발행인 서비스 CEO인 피오나 챌머스(Fiona Chalmers)는 이를 보다 직설적으로 표현했다. “지금 규제 당국이 내리는 결정은 발행인과 그 주주들에게 토큰화 주식이 얼마나 접근 가능해질지를 좌우할 것입니다.”
명의개서대리인 Equiniti의 CEO 댄 크레이머(Dan Kramer)는 한층 더 직설적이었다. 그는 “발행인이 승인하지 않았고 그 발행인의 명의개서대리인을 통해 기록되지 않은 토큰은 토큰화 주식이 아닙니다.”라며 “이는 투자자를 노출시키고 발행인에게는 구제 수단이 없는 합성 상품일 뿐입니다.”라고 말했다. Equiniti는 미국과 영국 모두에서 사업을 운영하고 있다.
경쟁하는 토큰화 증권 모델들
시장에는 서로 다른 세 가지 토큰화 구조가 등장했으며, 각각은 투자자에게 실제 주식 소유권에 대한 법적 보호 수준과 근접성이 다르다.
발행인 후원 모델에서는 회사가 직접 토큰화 주식을 승인하고 이를 공식 명부에 기록하며, 투자자는 기존 주식 보유자와 동일한 법적 권리를 갖는다. 수탁(custodial) 모델에서는 규제된 중개기관이 기초 주식을 보유하고, 그 소유권 지분을 나타내는 블록체인 토큰을 발행한다. 합성(synthetic) 모델은 실제 소유권에서 가장 멀리 떨어져 있으며, 발행인에 대한 직접적인 법적 청구권 없이 주가에 대한 경제적 익스포저만 제공한다.
20억 달러 시장은 실제로 어디에 있는가
현재 약 20억 달러 규모의 토큰화 주식 시장의 대부분은 온도 파이낸스(Ondo Finance)와 크라켄의 xStocks가 주도하는 제3자 합성 모델을 따른다. 이러한 상품은 미국 개인 투자자에게는 대체로 제공되지 않는다.
발행인 후원 모델에도 이미 자리 잡은 플레이어들이 있다. Figure와 Securitize는 모두 자사 주식을 직접 온체인으로 발행했다. Dinari는 수탁 모델을 운영하며, 미국에서 토큰화 주식에 대해 최초로 브로커-딜러 등록을 받은 플랫폼이다. 온도 파이낸스는 최근 브로드리지(Broadridge)가 의결권 대리행사, 규제 공시, 주주 커뮤니케이션을 처리하는 라이선스 명의개서대리인을 활용해 수탁 모델로 전환했다.
SEC는 올해 1월 직원 성명을 통해 이러한 구분에 대한 초기 가이던스를 제공했다. 이 성명은 제3자 토큰화를 수탁형 토큰화 증권 권리(custodial tokenized security entitlements)와 합성 상품으로 나누었다. 성명은 사용되는 구조에 따라 투자자 권리가 크게 달라질 수 있음을 인정했지만, 공식 규제 가이던스로서의 효력은 갖지 않았다.
모든 이가 STA의 프레이밍에 동의하는 것은 아니다
Dinari의 CEO 게이브 오테(Gabe Otte)는 STA의 우려 대부분에 동의하지만, 이는 주로 합성 상품에 해당하며 수탁 모델에는 그렇지 않다고 말한다. 그는 “발행인 후원 모델과 수탁 모델 모두 진정한 주식 소유권을 제공하며, 최종 투자자의 이익을 위해 합성 모델과 구분되어야 합니다.”라고 말했다.
디지털 증권 플랫폼 tZERO의 CEO 앨런 코네브스키(Alan Konevsky)는 발행인 후원 토큰화가 중요한 이점을 제공한다는 데 동의하지만, 시장은 여러 가지 규정을 준수하는 접근 방식을 동시에 수용하게 될 것이라고 본다. 그는 “혁신 속도가 빨라지고 있으며, 시장이 성숙해짐에 따라 규정을 준수하고, 오해를 불러일으키지 않으며, 경제적·기술적으로 의미 있는 다양한 모델이 등장할 것으로 예상합니다.”라고 말했다.
토큰화 플랫폼 Centrifuge의 최고법률책임자(CLO) 엘리 코헨(Eli Cohen)은 STA의 동기를 솔직하게 해석했다. “여기서 STA는 자신의 시장을 보호하고 있습니다. 명의개서대리인은 발행인으로부터 수수료를 받기 때문에, 비발행인(non-issuer) 증권이 널리 채택되면 기존 명의개서대리인 사업은 위축될 것입니다.” 코헨은 또한 직접등록시스템(DRS) 현대화 요구가 서한의 가장 중대한 요소일 수 있다고 지적했다.
인프라 과제와 시장 확대
STA의 서한은 토큰 구조 문제를 넘어 더 깊은 인프라 문제를 지적한다. 직접등록시스템(DRS)은 토큰화 시장에 비해 너무 느리다는 것이다. 현재 DTCC의 브로커 보유 계좌와 명의개서대리인 기록 간에 주식을 이동하는 과정은, 블록체인 기반 결제가 요구하는 속도와 양립하기 어려운 마찰을 초래한다.
여기서 걸려 있는 규모는 상당하다. DTCC는 지난해 4.7경(Quadrillion) 달러 규모의 증권 거래를 처리했으며, 자회사 DTC는 100조 달러가 넘는 증권에 대한 수탁 및 자산 서비스를 제공하고 있다. STA는 SEC에 DTCC 및 명의개서대리인과 직접 협력해, 토큰화 증권이 더 널리 채택되는 과정에서 주식 이전을 간소화해 달라고 촉구했다.
코헨은 DRS 문제를 잠재적으로 결정적인 요소로 규정했다. “DTC가 조만간 더 빠른 시스템으로 적응·개발하지 못한다면, 기존 명의개서대리인 시스템이 현재의 지위와 역할을 유지할 가능성은 거의 없습니다.”
월가와 크립토 기업들, 규제와 무관하게 전진 중
주요 기관들은 규제 환경이 완전히 명확해지기를 기다리지 않고 있다. 코인베이스는 미국 주식의 온체인 주식을 도입할 계획을 발표했다. 로빈후드는 방금 120개국 사용자에게 주식 토큰 상품 제공을 확대했다. 나스닥은 토큰화 증권 거래 테스트에 대해 SEC 승인을 받았고, 토큰화 주식을 전 세계에 배포하기 위해 크라켄을 파트너로 선정했다. 뉴욕증권거래소는 시큐리타이즈와 협력해 토큰화 증권 인프라를 개발하고 있다. DTCC 자체도 7월에 토큰화 증권 플랫폼 테스트를 시작해 10월에 더 광범위한 롤아웃을 진행할 계획이다.
법적 관점과 규제 전망
과거 헤지펀드 투시그마 인베스트먼츠(Two Sigma Investments)에서 거의 10년을 보낸 후 현재 로펌 웜블 본드 딕킨슨(Womble Bond Dickinson)의 파트너로 있는 루이스 프로일리히(Louis Froelich)는, 규제 당국이 제3자 주식 토큰을 완전히 배제하지 않으면서도 다른 금융 상품으로 인식해야 한다는 미묘한 견해를 제시한다.
그는 “어떤 의미에서 제3자 주식 토큰은 새로운 것이 아닙니다. 규제된 옵션, 선물, 스왑 시장은 오랫동안 소유권 없이 주가에 대한 가격 익스포저를 제공해 왔습니다.”라며 “새로운 점은 블록체인 레일이 효율적이고 더 넓은 유통을 가능하게 한다는 것입니다.”라고 말했다. 보유자가 의결권, 배당금, 발행인에 대한 직접적인 법적 청구권을 갖지 못할 수 있기 때문에, 프로일리히는 이러한 토큰이 궁극적으로 기초 주식 대비 할인된 가격에 거래될 수 있다고 제안했다.
그는 “위원회가 제3자 주식 토큰을 무시하지 말고, 그것들이 실제 주식과 명확히 구분되는 또 다른 종류의 금융 상품이라는 점을 인정해 주길 바랍니다.”라고 덧붙였다.
STA 회원이기도 한 시큐리타이즈의 CEO 카를로스 도밍고(Carlos Domingo)는 합성 구조에 대해 덜 관대했다. 그는 “합성 토큰은 시장 현대화로 가는 지름길이 아니라, 추가적인 리스크와 혼란의 원천입니다.”라고 말했다.
규제 환경은 여전히 미해결 상태다. SEC는 아직 토큰화 증권에 특화된 공식 규정을 제안하지 않았으며, 토큰화 증권을 촉진하기 위한 혁신 면제를 도입할 것으로 예상되지만, 그 일정과 범위는 명시되지 않았다. SEC에 최초로 등록된 온체인 네이티브 명의개서대리인인 페어민트(Fairmint)의 CEO이자 공동 창업자인 조리스 들라누(Joris Delanoue)는 이를 다음과 같이 표현했다. “블록체인은 진실의 원천이 아닙니다. 발행인이 승인한 주주 명부가 진실의 원천입니다.”
STA의 로비 활동은 이례적으로 중대한 시점에 전개되고 있다. 씨티(Citi)는 토큰화 증권 시장이 2030년까지 5.5조 달러에 이를 수 있다고 전망한다. STA가 제기하는 구조적 질문, 즉 “궁극적으로 누가 토큰을 보증하며, 그 토큰에 어떤 권리가 수반되는가”는 개별 상품 출시나 거래소 파트너십보다 더 중요한 문제가 될 수 있다. SEC가 발행인 우선 프레임워크를 지지한다면, 합성 토큰 플랫폼은 미국 시장에서 심각한 역풍에 직면할 수 있다. 규제 당국이 보다 관대한 다중 모델 접근 방식을 택한다면, 토큰화 주식에서 투자자 권리를 둘러싼 싸움은 이제 막 시작되는 셈이다.
FAQ
발행인 후원 토큰화 증권과 제3자 토큰화 증권의 주요 차이점은 무엇인가요?
발행인 후원 토큰은 회사가 승인하고 공식 주주 명부에 기록된 실제 주식으로, 보유자는 기존 주주와 동일한 법적 권리를 갖습니다. 제3자 토큰은 중개기관이 발행하며, 주가에 대한 경제적 익스포저만을 제공할 뿐 직접적인 법적 소유권이나 관련 주주 권리를 제공하지 않을 수 있습니다.
Securities Transfer Association은 왜 발행인 후원 토큰화 증권을 선호하나요?
STA는 발행인 후원 토큰이 법적 소유권과 완전한 주주 권리를 보존하는 반면, 제3자 토큰은 발행 플랫폼의 신용, 수탁, 운영 리스크에 보유자를 노출시킨다고 주장합니다. 또한 제3자 모델이 투자자를 혼란스럽게 하고 기초 회사와의 법적 관계를 약화시킬 수 있다고 경고합니다.
미국 시장에서 토큰화 증권이 직면한 인프라 과제는 무엇인가요?
현재 직접등록시스템(DRS)은 효율적인 블록체인 기반 증권 이전을 수행하기에는 너무 느린 것으로 간주됩니다. STA는 SEC에 DTCC 및 명의개서대리인과 협력해 시스템을 현대화하고 간소화하여 더 넓은 토큰화 채택을 지원해 달라고 요청했습니다.
SEC는 토큰화 증권에 대한 규제를 최종 확정했나요?
아직 구체적인 공식 규정은 제안되지 않았습니다. SEC는 토큰화 증권을 촉진하기 위한 혁신 면제를 도입할 것으로 예상되지만, 그 체계의 일정과 범위는 아직 명시되지 않았습니다.
{“@context”:”https://schema.org”,”@type”:”FAQPage”,”mainEntity”:[{“@type”:”Question”,”name”:”발행인 후원 토큰화 증권과 제3자 토큰화 증권의 주요 차이점은 무엇인가요?”,”acceptedAnswer”:{“@type”:”Answer”,”text”:”발행인 후원 토큰은 회사가 승인하고 공식 주주 명부에 기록된 실제 주식으로, 보유자는 기존 주주와 동일한 법적 권리를 갖습니다. 제3자 토큰은 중개기관이 발행하며, 주가에 대한 경제적 익스포저만을 제공할 뿐 직접적인 법적 소유권이나 관련 주주 권리를 제공하지 않을 수 있습니다.”}},{“@type”:”Question”,”name”:”Securities Transfer Association은 왜 발행인 후원 토큰화 증권을 선호하나요?”,”acceptedAnswer”:{“@type”:”Answer”,”text”:”STA는 발행인 후원 토큰이 법적 소유권과 완전한 주주 권리를 보존하는 반면, 제3자 토큰은 발행 플랫폼의 신용, 수탁, 운영 리스크에 보유자를 노출시킨다고 주장합니다. 또한 제3자 모델이 투자자를 혼란스럽게 하고 기초 회사와의 법적 관계를 약화시킬 수 있다고 경고합니다.”}},{“@type”:”Question”,”name”:”미국 시장에서 토큰화 증권이 직면한 인프라 과제는 무엇인가요?”,”acceptedAnswer”:{“@type”:”Answer”,”text”:”현재 직접등록시스템(DRS)은 효율적인 블록체인 기반 증권 이전을 수행하기에는 너무 느린 것으로 간주됩니다. STA는 SEC에 DTCC 및 명의개서대리인과 협력해 시스템을 현대화하고 간소화하여 더 넓은 토큰화 채택을 지원해 달라고 요청했습니다.”}},{“@type”:”Question”,”name”:”SEC는 토큰화 증권에 대한 규제를 최종 확정했나요?”,”acceptedAnswer”:{“@type”:”Answer”,”text”:”아직 구체적인 공식 규정은 제안되지 않았습니다. SEC는 토큰화 증권을 촉진하기 위한 혁신 면제를 도입할 것으로 예상되지만, 그 체계의 일정과 범위는 아직 명시되지 않았습니다.”}}]}
본 기사는 인공지능의 도움을 받아 제작되었으며, 편집팀의 검수를 거쳤습니다.
